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  近日,海通国际发布永达汽车(03669.HK)研究报告。报告认为,永达汽车由于公司业务结构改善保持在一个相对稳健的状态,公司整体处于向豪华车经销商转型的过渡阶段,未来随着豪华车占比的提高,将有利于售后业务和新车销售毛利率维持在高位水平,机构充分看好永达汽车后市表现。

  作为中国领先专业性乘用车经销商集团,永达汽车2013年经营业绩强劲增长,公司2013财年的营业额共计人民币261亿元,同比上升20.2%;同期净利润达到人民币5.88亿元,同比上升25.2%,远好于机构先前的预期。永达汽车去年盈利增长的主要动力在于:一方面在于豪华车市场需求强劲,另一方面新车销售和售后盈利能力上升,令公司毛利率水平上升0.5个百分点至8.7%,净利润率上升0.1个百分点至2.5%。

  永达汽车一直持续聚焦豪华品牌的扩张战略,2013年迎来销售网络高速扩张,公司新建了19家新店,其中包括4家宝马、3家奥迪和5家捷豹路虎。同时,公司收购了10家经销店,其中包括5家宝马、1家奥迪店和1家沃尔沃店。截至2013年底,公司已开业及待开业豪华汽车品牌网点数共101家。2014年,公司计划再新建5家店,并购10家以上的店,以满足市场对豪华车及超豪华车的需求,提升公司的持续盈利能力,为其业绩增长注入强劲动力,网络扩张也为公司后续几年的新车销售和售后业务发展提供充足的发展动力。

  尽管永达汽车销售网络高速扩张带来费用开支的上升,但永达汽车盈利结构的改善冲淡抵消了这方面的压力。首先体现在公司新车销售收入结构的改善,豪华车收入占比上升0.2个百分点至79.1%,从而新车销售毛利上升0.2个百分点至4.2%,机构认为2013年永达汽车新增网络均为豪华车经销网络,预计公司未来两年汽车销售毛利率持平或轻微上升。其次体现在售后贡献的上升,公司售后业务的毛利率继2012年上升6.3个百分点后,2013年再上升2.3个百分点至46.4%,高盈利的售后服务板块占公司盈利比重上升2个百分点至53.4%,机构认为这充分反映了永达汽车全价值链运营模式的竞争优势。另外,汽车销量的不断提升直接推动永达汽车延伸业务(如二手车、融资租赁)的收入不断增加。

  综上所述,海通国际认为永达汽车2013年业绩强劲增长,网络高速扩张,且业务结构不断改善抵消网络扩张所带来的压力。此外,公司股价过去两个月表现稳健,2014年豪华车销量占比仅为52%,预计未来两年有望提高到60%以上,有利于售后业务和新车销售毛利率维持在高位水平,并预计公司2013-16的净利润年复合增长率约为26%。海通国际维持对公司的“买入”评级以及目标价7.70港元,相当于公司11倍的2014财年市盈率。

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